1.能耗雙控、環(huán)保限產(chǎn)影響鋼鐵供給

　　1.1雙碳政策和能耗雙控下鋼鐵產(chǎn)量控制是長期基調(diào)

　　鍍鋅螺旋管廠家指出，雙碳目標(biāo)和能耗雙控是粗鋼產(chǎn)量的長期限制因素。22年發(fā)改委等三部委提出2025年80%以上鋼鐵產(chǎn)能完成超低排放改造，并確保2030年完成鋼鐵行業(yè)碳達(dá)峰，是中長期鋼鐵產(chǎn)量控制的長效約束。

　　回顧21年，8月17日發(fā)改委印發(fā)《2021年上半年各地區(qū)能耗雙控目標(biāo)完成情況晴雨表》，其中廣西、江蘇、山西等9個省份上半年能耗指標(biāo)不降反升。受此影響，21年8月起高爐檢修數(shù)量持續(xù)上行，四季度全國高爐檢修總?cè)莘e同比增長約80%，產(chǎn)能利用率從年初的91%左右降至75%。同時，動力煤供給不足導(dǎo)致供電緊張，電爐產(chǎn)能利用率也大幅下降，一度從5月份峰值的77%降至10月初的44%。

　　1.2短期環(huán)保限產(chǎn)下，華北地區(qū)產(chǎn)量壓降明顯

　　秋冬季環(huán)保限產(chǎn)持續(xù)影響華北地區(qū)鋼鐵產(chǎn)量。2017年以來，京津冀地區(qū)的秋冬季大氣污染防治已經(jīng)常態(tài)化，21-22年要求PM2.5濃度要同比降低4%，考慮到22年1月濃度87μg/m3是高于21年，環(huán)保約束仍然不容忽視。

　　根據(jù)工信部和生態(tài)環(huán)境部發(fā)布的《兩部門關(guān)于開展京津冀及周邊地區(qū)2021-2022年采暖季鋼鐵行業(yè)錯峰生產(chǎn)的通知》，要求重點(diǎn)區(qū)域21年11月15日至年底確保完成產(chǎn)量壓減任務(wù)目標(biāo)，且22年1月1日至3月15日錯峰生產(chǎn)比例不低于上年同期粗鋼產(chǎn)量的30%。文件影響省份主要包括河北、山東、山西、河南、北京和天津等地，其中河北、山東、山西三省粗鋼產(chǎn)量占全國粗鋼產(chǎn)量的37%左右，合計(jì)產(chǎn)量約為4億噸。按照22年1-2月三省產(chǎn)量合計(jì)6466萬噸計(jì)算，預(yù)計(jì)1-2月限產(chǎn)30%的幅度將導(dǎo)致粗鋼產(chǎn)量減少大約1940萬噸。

　　1.3預(yù)計(jì)22年粗鋼產(chǎn)量將進(jìn)一步下降

　　目前全國粗鋼產(chǎn)量增速已經(jīng)由正轉(zhuǎn)負(fù)，預(yù)計(jì)后續(xù)降幅將進(jìn)一步擴(kuò)大。早在2020年末，工信部就表示要堅(jiān)決壓縮粗鋼產(chǎn)量，確保2021年粗鋼產(chǎn)量同比下降，但21年上半年除唐山和邯鄲等部分地區(qū)執(zhí)行限產(chǎn)外，其余省份產(chǎn)量不減反增。但由于前文所述的能耗雙控等因素影響，21年7月開始各地粗鋼產(chǎn)量當(dāng)月同比持續(xù)回落，下半年河北、江蘇、山東等主要產(chǎn)鋼省份月產(chǎn)量同比基本均為負(fù)值，最終全國21年粗鋼產(chǎn)量為10.33億噸，同比下降約3%。進(jìn)入22年后，1-2月因華北限產(chǎn)等因素，累計(jì)粗鋼產(chǎn)量為1.58億噸，同比下降10%。3月以后預(yù)計(jì)隨著鋼企復(fù)產(chǎn)，供給將有一定回暖，但全年產(chǎn)量壓減目標(biāo)難言放松，預(yù)計(jì)22年全國粗鋼產(chǎn)量同比將繼續(xù)下降約2%。

　　2.基建回暖帶動需求上升

　　2.1.1地產(chǎn):用鋼需求集中在新開工階段

　　地產(chǎn)用鋼需求主要取決于新開工和施工情況。地產(chǎn)建設(shè)周期中，從新開工到正負(fù)零階段用鋼需求占比較高。這個階段的持續(xù)時間大約在2到3個月之間，但用鋼量占比卻高達(dá)總用鋼量的30%-35%，隨后在進(jìn)入地上部分建設(shè)后耗鋼速度逐漸回落。我們根據(jù)歷史數(shù)據(jù)做回歸擬合后發(fā)現(xiàn)，對于每個季度而言，螺紋周均需求=新開工面積*43.4+累計(jì)施工面積*1.41。由于累計(jì)施工面積一般是新開工面積的20倍，所以最終新開工和施工兩者對于單季度地產(chǎn)用鋼需求的貢獻(xiàn)率分別約為60%和40%。

　　2.1.2房企融資和銷售不佳，投資和拿地低迷

　　房企資金鏈問題逐漸顯現(xiàn)，投資下滑影響拿地和后續(xù)新開工。2017年后，房企的經(jīng)營趨向于高周轉(zhuǎn)模式：通過預(yù)售加快回款，然后迅速再投資拿地。期房占比的不斷提高，使定金及預(yù)收款占比從2015年的26%提升至2021年的37%。

　　然而順周期下的成功模式在當(dāng)前融資收緊、監(jiān)管趨嚴(yán)的背景下難以持續(xù)。“三條紅線”和貸款集中制的出臺，疊加預(yù)售資金監(jiān)管合規(guī)化，房企資金鏈出現(xiàn)一定問題，造成當(dāng)前地產(chǎn)投資持續(xù)回落，21年12月單月投資同比下降13.9%，22年1-2月雖同比略增3.7%，但主要是因?yàn)橘徶猛恋刭M(fèi)用的錯位影響，房企資金問題仍未得到根本性改善。目前投資低迷的情況逐漸傳導(dǎo)至拿地和新開工，21年1-2月新開工面積同比下降12.2%，疊加土地庫存持續(xù)下行，后續(xù)開工情況仍不樂觀。

　　2.1.3預(yù)計(jì)22年地產(chǎn)用鋼需求同比下降9.56%

　　22年地產(chǎn)用鋼較為悲觀，需求進(jìn)入下行周期。“房住不炒”基調(diào)下地產(chǎn)政策偏于緊縮，且2022上半年境外債到期達(dá)到最高峰，預(yù)計(jì)未來地產(chǎn)融資和投資仍較悲觀。即便考慮到當(dāng)前地產(chǎn)政策的寬松信號，房企資金鏈改善傳導(dǎo)到新開工至少需要6-9個月，故預(yù)計(jì)難改短期地產(chǎn)需求較差局面。中性假設(shè)下預(yù)計(jì)22年投資額將降低6%，新開工面積下降16.3%，施工面積下降2.4%，對應(yīng)全年地產(chǎn)用鋼需求量為2.94億噸，同比下降3103萬噸，降幅9.56%。

　　2.2基建：近期專項(xiàng)債出現(xiàn)集中募集

　　基建資金投入的主要增量來源于專項(xiàng)債，22年專項(xiàng)債出現(xiàn)前置發(fā)放。自籌資金約占基建投資的59%，其中專項(xiàng)債的重要性與日俱增。2019年9月4日，國常會規(guī)定“專項(xiàng)債不得用于土地儲備和房地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域、置換債務(wù)以及可完全商業(yè)化運(yùn)作的產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目”，之后專項(xiàng)債流向基建比例從2019年的約30%提高至2020年的60%以上。

　　往年專項(xiàng)債在8月發(fā)放進(jìn)度一般能達(dá)到90%以上，但21年8-11月期間發(fā)放了全年總量的59%。面對經(jīng)濟(jì)下行壓力，財(cái)政部也提前下達(dá)了22年新增專項(xiàng)債券額度1.46萬億元。目前來看，2022年初至今專項(xiàng)債已經(jīng)累計(jì)發(fā)放1.19萬億元，預(yù)計(jì)專項(xiàng)債前置將有效拉動上半年基建投資。同時年初至今新增專項(xiàng)債的區(qū)域分布上，華東地區(qū)占比高達(dá)36.4%，單個省份發(fā)行專項(xiàng)債較多的包括廣東(1814億元)、山東(1410億元)和四川(914億元)。

　　2.2.2基建：十四五項(xiàng)目開工建設(shè)正在加快推進(jìn)

　　十四五規(guī)劃下，各省正在加快推進(jìn)重大項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度。值得注意的是，交通運(yùn)輸領(lǐng)域的持續(xù)投入將有力提振基建用鋼需求。2021年交通運(yùn)輸部印發(fā)了《關(guān)于服務(wù)構(gòu)建新發(fā)展格局的指導(dǎo)意見》，制定的三年行動計(jì)劃中提到，將擴(kuò)大循環(huán)規(guī)模、大力完善綜合交通網(wǎng)絡(luò)，新增城際鐵路和市域鐵路運(yùn)營里程3000公里，新改建高速公路里程2.5萬公里，新增民用機(jī)場30個以上。根據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前已有17個省市公布22年重點(diǎn)項(xiàng)目計(jì)劃，合計(jì)投資金額達(dá)到9.53萬億元，其中安徽、江西、浙江均超過1萬億元，且區(qū)域分布上，華東和華南占據(jù)一二位，占比分別約56%和15%。

　　2.2.3預(yù)計(jì)22年基建用鋼同比增長6.35%

　　近期專項(xiàng)債集中募集，疊加后續(xù)十四五項(xiàng)目的陸續(xù)開工，基建需求預(yù)期回暖。在短期宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力較大的情況下，中國人民銀行于21年12月15日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點(diǎn)，此次降準(zhǔn)共計(jì)釋放長期資金約1.2萬億元，凸顯了政府“跨周期調(diào)節(jié)”的決心。同時，兩會也提出22年GDP增速5.5%左右的目標(biāo)，預(yù)計(jì)全年需求無需過于悲觀。考慮到專項(xiàng)債集中募集和十四五項(xiàng)目開工的積極影響，鐵路、高速公路、軌交、能源、水利水務(wù)等領(lǐng)域基建用鋼需求均有所增長。中性情形下，預(yù)計(jì)2022年基建投資將增加7.05%，對應(yīng)全年基建領(lǐng)域用鋼量為1.88億噸，同比增長1123萬噸，增幅6.35%。

　　2.3機(jī)械：需求整體趨于平穩(wěn)，結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)差異

　　工程機(jī)械需求較為平穩(wěn)，高端制造業(yè)貢獻(xiàn)主要增量。中國制造業(yè)PMI目前連續(xù)4個月略高于臨界點(diǎn)，22年2月為50.2%，較前期有一定回升。同時高技術(shù)制造業(yè)PMI則相對景氣，22年2月達(dá)到53.1%。具體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看，當(dāng)前傳統(tǒng)工程機(jī)械需求較差，增速低于高端機(jī)械。以挖掘機(jī)為例，21年4-12月當(dāng)月產(chǎn)量同比持續(xù)為負(fù)值;而金屬切削機(jī)床和工業(yè)機(jī)器人等高技術(shù)機(jī)械表現(xiàn)相對優(yōu)異，在21年8月以前保持高速增長，9月開始雖受限電影響有明顯回落，但增速仍為正值，21年12月二者當(dāng)月同比分別為6%和15%。考慮到22年基建回暖將帶動工程機(jī)械需求，同時高技術(shù)制造業(yè)在十四五規(guī)劃下保持高速增長，預(yù)計(jì)22年機(jī)械行業(yè)用鋼需求保持穩(wěn)中有增的趨勢，同比增長1.5%。

　　3.供需改善、庫存去化，鋼價(jià)預(yù)期回升

　　3.1庫存：下行拐點(diǎn)已現(xiàn)，去化有望提速

　　當(dāng)前庫存進(jìn)入下行階段，基建回暖或?qū)⒓涌旌罄m(xù)去化速度。一般地，由于春節(jié)期間施工項(xiàng)目停工、但高爐不停產(chǎn)，會出現(xiàn)累庫現(xiàn)象。22年初以來雖然需求弱勢，但供給端收縮明顯，導(dǎo)致庫存整體處于低位且累庫時間較往年更短，庫存拐點(diǎn)出現(xiàn)時間提前至春節(jié)后第五周。截至22年3月18日，全國鋼廠和社會鋼材總庫存為2344萬噸，略高于2019年，但低于2018年同期水平。從建筑鋼材成交情況來看，22年整體恢復(fù)速度類似于18-19年，不過短期受疫情反復(fù)影響，建筑鋼材成交和去庫速度均受到一定影響;但若后續(xù)疫情得到控制，預(yù)計(jì)基建需求的回暖將有力提振鋼材消費(fèi)，進(jìn)而加快鋼材庫存去化速度。

　　3.2鋼價(jià)：2021年整體價(jià)格中樞上移

　　2021年鋼價(jià)整體較為強(qiáng)勢，螺旋管價(jià)格經(jīng)歷兩輪起落。2021上半年在供給端限產(chǎn)預(yù)期和需求較好的共同作用下，鋼價(jià)持續(xù)上行，一度達(dá)到6000元/噸的歷史高位。但隨著政府保供穩(wěn)價(jià)的政策引導(dǎo)，后續(xù)鋼鐵供給預(yù)期保持穩(wěn)定，5月下旬鋼價(jià)迎來大幅下跌。此后雖然需求逐漸回落，但能耗雙控下限產(chǎn)趨嚴(yán)，下半年鋼鐵產(chǎn)量長期處于低位，供給偏緊導(dǎo)致鋼價(jià)在9月再次迎來第二輪上漲。進(jìn)入10月下旬后，由于地產(chǎn)等行業(yè)需求迅速回落，疊加鐵礦石價(jià)格持續(xù)下行，鋼價(jià)迅速回落，從10月11日6019元/噸的高位大幅跌至11月18日的4710元/噸，跌幅高達(dá)22%。

　　3.3預(yù)計(jì)22年Q2基建需求回暖下鋼價(jià)將再次上漲

　　短期鋼價(jià)保持震蕩，但后續(xù)基建需求回暖預(yù)計(jì)將帶動鋼價(jià)上漲。鋼鐵價(jià)格在21年Q4迅速回落后已趨于穩(wěn)定，雖然下游需求也較為疲軟，但在北方秋冬季錯峰生產(chǎn)政策下供給端持續(xù)受限，鋼價(jià)維持相對堅(jiān)挺。2021Q4螺紋均價(jià)約為5071元/噸，對應(yīng)全年均價(jià)為5036元/噸，同比上漲了36%。22年Q1鋼鐵需求雖弱，但供給受華北限產(chǎn)影響，年初至今螺紋均價(jià)為4829元/噸。后續(xù)穩(wěn)增長政策下預(yù)計(jì)房地產(chǎn)政策有一定寬松，疊加專項(xiàng)債集中募集、十四五項(xiàng)目陸續(xù)開工的積極影響，預(yù)計(jì)2022Q2需求進(jìn)一步回暖下螺紋價(jià)格將上漲至5500-6000元/噸水平高位，此后受地產(chǎn)投資下滑和需求季節(jié)性回落的影響而出現(xiàn)回落。

　　4.原料價(jià)格中樞回落，盈利逐漸改善

　　4.1.1鐵礦石：供給平穩(wěn)、需求低迷

　　海外主要礦山發(fā)運(yùn)穩(wěn)定、需求受鋼鐵限產(chǎn)影響保持低迷。海外鐵礦石供給主要來源于澳洲和巴西，目前供給保持穩(wěn)定，根據(jù)2019年6月開始發(fā)布的澳洲及巴西19港數(shù)據(jù)，21年周度平均發(fā)運(yùn)量達(dá)到2400萬噸以上，同比增加1.6%，隨著澳洲礦山檢修季基本結(jié)束，且22年國外礦山產(chǎn)能仍在增長，預(yù)計(jì)未來整體供應(yīng)量較為充足。與此同時，鋼鐵限產(chǎn)導(dǎo)致日均鐵水產(chǎn)量從21年7月開始持續(xù)下行，鐵礦需求陷入低谷。進(jìn)入22年后，年初至今日均鐵水產(chǎn)量為214萬噸，較2019年和2020年同期分別下降了約3.6%和12.5%。且中期雙碳目標(biāo)下未來鋼鐵產(chǎn)量難以大幅增長，預(yù)期鐵礦石需求將保持弱勢。

　　4.1.2鐵礦石：庫存高企下預(yù)計(jì)價(jià)格偏弱運(yùn)行

　　鐵礦石庫存處于歷史高位，預(yù)計(jì)后續(xù)價(jià)格承壓。供給穩(wěn)定、需求弱勢下，鐵礦石在2021年下半年出現(xiàn)持續(xù)累庫，目前港口庫存也處于歷史高位，截至22年3月18日，港口庫存合計(jì)為1.55億噸，遠(yuǎn)高于歷史同期庫存水平，同比增長19%，較19年同期也增長了約5%。因此，若將鐵礦石供需格局和2019年同期相比，供給更為寬松，需求較當(dāng)時更差，且?guī)齑娓撸蕝⒖?019年情形，預(yù)計(jì)后續(xù)鐵礦石價(jià)格難以持續(xù)維持高位，預(yù)計(jì)價(jià)格中樞在700-750元/噸區(qū)間，即110-120美元/噸。

　　4.2.1焦炭：盈利嚴(yán)重受到焦煤價(jià)格影響

　　焦煤作為焦炭的主要原料，其價(jià)格對焦炭盈利影響很大。2021年上半年焦煤整體供給偏緊，價(jià)格持續(xù)上升推升了焦炭價(jià)格的上漲;但隨著焦煤供給緊張問題逐漸緩解，焦煤價(jià)格逐漸下行，焦炭價(jià)格也從10月底開始迅速回落。進(jìn)入2022年后，在需求回暖預(yù)期下，雙焦價(jià)格有所回升。但由于焦煤整體供給彈性不大，雙焦價(jià)格變化博弈過程中焦煤價(jià)格較焦炭更為強(qiáng)勢，21年10月之后焦企盈利處于低位。但目前焦炭盈利有一定好轉(zhuǎn)，截至22年3月18日，焦化廠平均盈利約為244元/噸，盈利修復(fù)下焦化廠生產(chǎn)積極性有所提升。

　　4.2.2雙焦：上游供給相對剛性，預(yù)計(jì)價(jià)格保持強(qiáng)勢

　　焦煤供給偏緊、價(jià)格高位，支撐焦炭價(jià)格高位震蕩。我國的焦炭產(chǎn)能分為獨(dú)立焦化廠和鋼廠配套的焦?fàn)t，由于鋼廠可以用鋼鐵的盈利來對沖焦炭的虧損，所以焦炭盈利情況對獨(dú)立焦化廠的生產(chǎn)影響更大。從產(chǎn)能利用率來看，21年6月初高景氣時兩者皆為90%左右，但在當(dāng)前焦企利潤較差的情況下，鋼廠焦?fàn)t的產(chǎn)能利用率維持在90%附近，而獨(dú)立焦化廠的產(chǎn)能利用率僅為77%。我國焦煤供給整體偏緊，產(chǎn)量增長空間有限，同時隨著穩(wěn)經(jīng)濟(jì)效果逐漸顯現(xiàn)，下游鋼企存在復(fù)產(chǎn)預(yù)期將導(dǎo)致需求回暖，同時庫存保持低位情況下，預(yù)計(jì)焦煤價(jià)格穩(wěn)中有升。焦炭方面，需求同樣受益穩(wěn)增長，但產(chǎn)量也會因近期盈利修復(fù)而有所增長，預(yù)計(jì)焦炭價(jià)格高位震蕩。

　　5.投資分析

　　5.1鋼鐵行業(yè)轉(zhuǎn)型升級勢在必行

　　鋼鐵消費(fèi)平臺期將至，碳中和政策下，行業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型是必然趨勢。隨著我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，鋼鐵消費(fèi)必然進(jìn)入平臺期，以基建、房地產(chǎn)為主的螺紋鋼消費(fèi)占比將逐步下降。參照美國鋼鐵消費(fèi)結(jié)構(gòu)，預(yù)計(jì)我國鋼鐵消費(fèi)未來將以裝配式建筑消費(fèi)的結(jié)構(gòu)鋼，機(jī)械設(shè)備、汽車消費(fèi)的板材為主。除此之外，精密儀器、新基建、航空航天、國防等領(lǐng)域消費(fèi)的特種鋼材也成為鋼鐵消費(fèi)的重要力量。

　　碳中和政策的推進(jìn)，不僅加速了落后高爐產(chǎn)能的退出，同時也為更適應(yīng)高品質(zhì)鋼材冶煉生產(chǎn)的電爐產(chǎn)能發(fā)展提供了良機(jī)。在此背景下，鋼鐵行業(yè)迎來“新材料”時代，而鋼鐵企業(yè)也需適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需求，主動推進(jìn)行業(yè)結(jié)構(gòu)變化。

　　5.2電爐占比提升成為必然發(fā)展趨勢

　　中長期下，電爐占比提升是碳中和政策下的必然要求

　　發(fā)達(dá)國家和地區(qū)鋼產(chǎn)量達(dá)到頂峰后，電爐工藝出現(xiàn)了高速發(fā)展。美國在粗鋼產(chǎn)量達(dá)到峰值后，電爐比開始快速上升，目前達(dá)到70%。

　　目前我國電價(jià)具備優(yōu)勢，略高于美國，但是遠(yuǎn)低于日本、德國。云貴川地區(qū)電價(jià)優(yōu)勢明顯，云南地區(qū)低于美國;而四川、貴州電價(jià)基本與美國相當(dāng)，具備大規(guī)模發(fā)展電爐潛力。

　　政策上，22年《關(guān)于促進(jìn)鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》中提出，2025年我國電爐鋼占比要從目前的10%左右提升至15%。